长鹰硬科营收连年增长净利润却持续下滑，高营销低研发的双刃剑

2025年6月30日，昆山长鹰硬质材料科技股份有限公司（以下简称，长鹰硬科）递表北交所，并进入审核问询阶段，保荐机构为东吴证券。

据了解，长鹰硬科曾冲刺上交所主板IPO，于2023年3月1日递交招股书，但在2024年4月提交了撤回申请，随后在2024年6月上交所决定终止对公司上市申请的审核，此次再度递表北交所，引发市场关注。长鹰硬科招股书暴露的增收不增利、存货与应收账款高企、原材料依赖、高销售低研发等问题，成为市场关注的焦点。

1、营收连年增长，净利润持续下滑

天眼查显示，长鹰硬科成立于2003年，专注于硬质合金产品的研发、生产与销售，产品涵盖棒材合金、切削工具合金等，应用于装备制造、汽车、新能源等领域。

2022—2024年（报告期内），公司主营业务收入逐年递增，分别为7.84亿元、8.44亿元和9.26亿元，公司主营业务收入的复合增长率为8.70%。公司主营业务收入占营业收入的比例较为稳定，分别为95.31%、95.74%和95.29%。公司主营业务毛利率反而呈逐年下降趋势，分别为22.78%、21.79%和19.38%。

其中，长鹰硬科核心业务之一的硬质合金销售单价分别为449.73元/千克、435.15元/千克、435.34元/千克，销量分别为1605.75吨、1721.08吨、1851.82吨。硬质合金的销售收入分别为7.22亿元、7.49亿元、8.06亿元，占主营业务收入比例分别为92.13%、88.78%、87.05%，毛利率分别为23.59%、22.82%、19.82%。

而另一核心业务硬质合金工具分为数控刀片和工程工具用截齿，数控刀片单价分别为518.25元/千克、517.33元/千克、536.98元/千克，销量分别为95.15吨、112.36吨、152.67吨；工程工具用截齿单价分别为94.66元/千克、79.70元/千克、49.47元/千克。硬质合金工具的销售收入分别为6165.58万元、9463.27万元、1.2亿元，占主营业务收入比例分别为7.87%、11.22%、12.95%，毛利率分别为13.36%、13.58%、16.43%。

报告期内，长鹰硬科营业收入分别为8.22亿元、8.81亿元、9.72亿元，年复合增长率8.5%；扣非后归母净利润分别为8150.58万元、6811.32万元、5872.35万元，降幅达28%。同时，毛利率也有所下降，分别为22.96%、22.07%、19.55%。整体而言，长鹰硬科在盈利能力上，呈现增收不增利的情况。

值得一提的是，北交所问询函中提到，报告期内，长鹰硬科部分年度收入变动趋势与中钨高新、厦门钨业、新锐股份等可比公司不一致，并要求长鹰硬科说明关于收入变动趋势与可比公司存在差异的合理性。

2、应收账款增加周转率下降，存货跌价损失逐年加大

此外，长鹰硬科的应收账款管理效率也呈现下滑态势。报告期内，应收账款账面余额1.73亿元、2.31亿元、2.86亿元，规模持续扩大，而应收账款周转率有所下降，分别为5.30、4.36、3.76，表明资金回笼速度明显放缓，经营效率下降。尽管坏账准备随规模增长，分别为1176.05万元、1427.97万元、1719.63万元，但计提比例微降，分别为6.8%、6.17%、6.02%。整体回款风险仍存，显著增加了资金占用压力，对公司现金流动性形成制约。

而在存货管理方面，存货周转率有所改善，分别为2.98、2.99、3.20，但存货账面余额分别为2.25亿元、2.27亿元、2.48亿元，存货跌价准备分别为320.09万元、536.69万元、835.15万元，存货跌价损失分别为-259.07万元、-402.20万元、-429.21万元，存货或面临的市场价值波动风险加剧。若存货管理未得到进一步优化，公司在扩大库存以支撑销售的过程中，恐需承担更高的减值损失压力，间接影响经营利润及现金转化效率。

存货和应收账款的周转效率直接影响经营活动现金的流入与流出节奏，而经营活动现金流量净额是这种影响的*终体现。报告期内，长鹰硬科的经营活动现金流净额呈现“先升后降”趋势，分别为3419.45万元、4150.16万元、2304.71万元。应收账款和存货的持续增长占用了更多营运资金，而现金流的下滑进一步加剧了短期资金周转压力，可能导致公司对外部融资或应付账款的依赖度上升。若下游需求波动引发存货滞销或应收账款回款进一步延迟，或削弱公司整体现金获取能力及经营稳定性，长鹰硬科的催收机制和库存管理改善措施就变得尤为重要。

3、直接材料成本占比近80%，境外收入占比下降

不仅如此，从供应链上也可窥见一斑。首先，长鹰硬科对原材料的依赖程度尤为显著。报告期内，长鹰硬科的营业成本分别为6.34亿元、6.87亿元和7.82亿元，其中直接材料成本分别为4.67亿元、5.07亿元和5.68亿元，直接材料成本在营业成本中的占比分别为77.10%、76.77%和76.10%。

报告期内，公司采购的主要原材料包括碳化钨粉、钴粉及混合料，这三类原材料的合计占比高达80%。同时，受碳化钨粉单价及钨精矿价格显著上涨的影响，长鹰硬科的主营业务毛利率和归母扣非后净利润均呈现下滑趋势。

据悉，2024年碳化钨粉采购价同比上涨7.65%，尽管钴粉因新能源需求放缓而降价23.17%，但全球钴矿70%依赖刚果（金），长鹰硬科的供应链稳定性因此存疑。并且，2025年我国对特定钨相关物项实施出口管制，可能进一步推高原材料成本。长鹰硬科也在招股书中表示，若未来原材料价格发生重大不利波动，可能对公司经营业绩产生负面影响。

从前五大供应商的情况来看，原材料成本问题进一步凸显。报告期内，长鹰硬科向前五大供应商的采购金额分别为3.67亿元、3.82亿元和4.97亿元，占原材料采购总额的比例分别为66.05%、66.63%及74.12%。其中，厦门钨业、章源钨业等既是供应商也是竞争对手，存在原材料供应受限或价格歧视的风险。

在销售模式上，长鹰硬科的终端客户主要为国内外大型刀具、电动工具以及精密模具等制造商，终端客户销售金额分别为5.18亿元、5.58亿元、6.18亿元，占主营业务收入的比例分别为66.12%、66.19%、66.75%。而非终端客户主要包括贸易类客户和签约经销商，非终端客户销售金额分别为2.66亿元、2.85亿元、3.08亿元，占主营业务收入的比例分别为33.88%、33.81%、33.25%。

长鹰硬科的贸易商与经销商收入占比超三成，且终端销售数据难以追踪，或存在渠道压货或虚假销售风险。问询中，北交所要求长鹰硬科披露各期末主要经销商、前十大贸易商的期末库存金额及占其采购金额的比例，是否存在大额囤货的情形，是否实现*终销售。以及说明不同销售模式下发行人获取的产品进销存、销售清单或终端销售去向的方式及准确性。

招股书显示，长鹰硬科的前五大客户期内销售收入分别为2.12亿元、2亿元、2.15亿元，集中度较低。境外前五大客户频繁变动，客户稳定性略显不足。叠加受贸易保护主义及汇率波动影响较大，报告期内，境外收入有所波动，分别为3.14亿元、2.84亿元、3.27亿元，占主营业务收入比例为40.06%、33.72%、35.28%。

4、销售费用率高于同行，产能利用率下降

成本支出上，长鹰硬科的销售费用率显著高于同行业可比公司。报告期内，长鹰硬科销售费用分别为2185.83万元、2808.61万元、2808.61万元，占营业收入比例分别为2.66%、3.19%、3.58%，可比公司销售费用率平均数分别为1.82%、2.55%、2.57%。与销售费用相反，长鹰硬科研发费用分别为3351.07万元、3610.75万元、4078.64万元，研发费用率分别为4.07%、4.10%、4.20%，可比公司研发费用率平均数分别为4.11%、4.46%、4.72%。长鹰硬科的研发费用虽逐年增加，但研发费用率持续低于同行业可比公司均值。截至2024年12月31日，公司拥有包括17项发明专利在内的40项专利权，而同行业可比公司欧科亿（688308.SH）同期累计获得国内授权的各类专利共计187项。

对此，一位资深财经评论员指出，长鹰硬科这种高销售低研发的定位，在硬质合金行业背景下，是一把利弊共存的双刃剑，既反映了企业当前的市场策略与发展困境，也预示着未来发展面临的挑战与机遇。虽然长鹰硬科研发费用逐年增加，但研发费用率低于同行，而销售费用率远超同行。这与行业内其他企业形成鲜明对比，反映出公司资源配置的不均衡。部分同行企业可能更注重研发驱动，通过技术创新提升产品竞争力，进而降低营销成本；而长鹰硬科的这种定位，可能导致其在长期发展中面临技术瓶颈和市场竞争加剧的双重压力，若不能及时调整，将难以在行业中脱颖而出，实现可持续的高质量发展。

同时，报告期内，长鹰硬科主要产品的产能分别为1710.55吨、2027.45吨、2250.39吨，产量分别为1762.81吨、1993.14吨、2105.13吨，产销率分别为97.75%、95.20%、100.75%。但产能利用率呈现逐年下降趋势，分别为103.06%、98.31%、93.55%。

此次递表北交所，长鹰硬科计划募集资金3.59亿元。其中，2.8亿元投入年产1800吨高端硬质合金制品项目，7926万元用于升级研发中心。

北交所对募投项目进行问询，主要围绕长鹰硬科募投项目的合理性与可行性，包括“年产1800吨高端硬质合金制品项目”的固定资产投资合理性、新增产能的必要性及消化能力，涉及产品差异、技术储备、市场需求等，研发中心建设项目投资与研发需求的匹配性，以及募投项目经济效益测算的合理性、新增折旧对业绩的影响及风险揭示是否充分。

股权结构上，实际控制人黄启君与陈碧夫妇合计控制68.55%股权。报告期内，公司实施的累计现金分红金额为5016.43万元，黄启君与陈碧夫妇累计获得的现金分红约为3438.76万元。

另外，黄启君、陈碧夫妇与工业母机基金等股东存在未完全解除的特殊条款，若上市申请失败，相关条款将自动恢复，可能导致股权结构变动。

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